Cilj ovog članka je da odgovori na jedno veoma jednostavno a ipak izuzetno važno pitanje! Iz kojih komponenti se sastoji ukupan prinos akcionara? Drugačije formulisano, šta je sve (između ostalog) potrebno analizirati pre donošenja odluke kupovine konkretne akcije?

Dve (tri) komponente ukupnog prinosa akcionara

Kada kupite akcije kompanije koja isplaćuje dividendu zarađujete na dva načina. Prvo redovno vam se isplaćuje dividenda, drugo tokom perioda držanja akcija dolazi do promene njihove cene.

Na promenu cene najviše utiču dve komponente:

rast kompanije (organski rast, neorganski rast, rast poslovnog prihoda, …)

promena raspoloženja tržišta tj. promena multiplikatora vrednosti

1. Dividenda

Dividenda je vaša zarada u toku perioda držanja akcije, koja vam stiže na račun konstantno i periodično (američke kompanije najčešće isplaćuju dividende na svaka tri meseca). Dok razliku u ceni (zaradu ili gubitak) možete realizovati tek u trenutku prodaje akcije.

"The company is earning a positive economic profit after covering all resource costs, something that is true of only about half of the public companies in the economy at any time."

Bennett Stewart: Best-Practice EVA

Da se razumemo, ni jedna kompanija nije dužna da isplaćuje dividendu, isto tako svaka kompanija ima pravo da smanji iznos dividende ili da u potpunosti obustavi isplatu iste ako menadžment tako odluči iz raznoraznih razloga (problemi u poslovanju, naglo opali prihodi koji ne pokrivaju iznos dividende, ulaganje u veliki projekat koji će potencijalno doneti veliku zaradu u budućnosti, itd.). Međutim, mentalitet i pristup najvećih američkih kompanija se dosta razlikuje od većine evropskih kompanija (srpske bolje i da ne spominjem). Svi znamo koliko su amerikancima bitne statistike, top liste i statusni simboli. Uopšte nije lako dospeti na listu aristokrata dividendi (kompanije indeksa S&P 500 koje svake godine povećavaju svoju dividendu najmanje 25 uzastopnih godina), a ako neka kompanija uspe da dođe na tu listu, učiniće sve da tu i ostane. Da ne zaboravimo ni na činjenicu da su akcionari vlasnici kompanija, a zadatak menadžmenta je da na što efikasniji način upravlja kompanijom sa ciljem stvaranja što veće vrednosti za akcionare. Ta vrednost se ogleda u povećanju vrednosti kompanije, samim tim i povećanjem cena akcija, kao i konstantnim nagrađivanjem vlasnika posredstvom dividendi. Menadžment na sve načine pokušava da uveri akcionare da radi u njihovom najboljem interesu, kako bi što duže ostali na svojim pozicijama (čitaj primali ogromne plate – ponekad i neosnovano velike). A jedan od najjačih argumenata uveravanja su redovne i rastuće dividende. Jasno, rast iznosa dividende je racionalan ako je posledica rasta prihoda kompanije, ali je to već neka druga tema.

Smatram da dividenda može dosta da pomogne većini investitora, pre svega u psihološkom smislu, kada dođe do većeg pada berze. Na sreću ili na žalost, poslednjih godina nismo imali prilike da iskusimo veće padove (sem martovskog blickrig pada-rasta), ali ćemo sigurno moći da „uživamo“ u njima u bliskoj budućnosti (na sreću ili na žalost). Svako treba da proceni za sebe da li mu je lakše da gleda na svom brokerskom računu nerealizovani minus od recimo 50% a da ipak ima neke konkretne prihode od dividendi ili da gleda minus bez prihoda nadajući se da će ipak sve biti u redu i da izbor akcija koje poseduje nije bila greška.

O dividendama sam već pisao detaljnije, možete pročitati ovde.

2. Promena cene akcije

Koji razlozi utiču na promenu cene akcija? Pre svega rezultati kompanije koja se nalazi iza akcije. Ako kompanija raste, prosperira, ima sve bolje rezultate cena akcije se povećava i obrnuto. Ovo je svima jasno i sasvim je logično. Međutim, mnogi nisu svesni toga da na cenu akcija utiče i raspoloženje na tržištu. Kada su investitori optimisti i na tržištu zavlada euforija cene rastu, a kada nastupi pesimizam i pojave se depresija i panika cene vrlo brzo mogu da padnu.

2.1. Rast kompanije

Svaki normalan investitor želi da vidi rast kompanije čije akcije poseduje, tu ništa nije sporno. Ali rast kompanije u budućnosti nije nešto što se može tačno izračunati i predvideti. Često se dešava da investitori plate previsoku cenu za očekivani rast. Toliko ih opčine optimističke procene rasta, da olako pređu preko analize trenutne vrednosti akcije.  Problem sa ovakvim razmišljanjem je da se u ceni akcija najčešće već odražavaju velika očekivanja u vezi rasta. Ako se desi da u nekom kvartalu kompanija ne postigne očekivane rezultate cena akcija uglavnom naglo padne.

Da me ne razumete pogrešno, volim kompanije koje rastu, koje povećavaju svoje prihode i „proizvode“ sve veće količine gotovine, ali je ključna ideja sledeća: tražim akcije u kojima budući rast nije „ugrađena“ u cenu ili je ugrađena po diskontnim cenama. Dakle, želim da kupim akciju kada se po analizi vrednosti čini da u cenu nisu ugrađena očekivanja nikakvog rasta, tj. da vrednost akcije bude dobra i u slučaju da kompanija prestane da raste i ostane na sadašnjem nivou. U tom slučaju svaki budući rast bi bio gratis u ukupnom prinosu.

Čini mi se da u poslednje vreme imamo na tržištu veliki broj akcija čije cene već sada odražavaju enorman rast u skorijoj budućnosti. Na ovom polju se posebno ističu akcije kompanija iz jednog konkretnog sektora. Verovatno svi znate na koje akcije prvenstveno mislim. Konzervativni investitori bi trebali da budu oprezni sa tim akcijama u ovom trenutku, kako ne bi upali u „Greater Fool“ zamku.

2.2. Multiplikatori vrednosti – raspoloženje na tržištu

Multiplikatori vrednosti su verovatno  najpotcenjenija komponenta ukupnog prinosa investitora. Kada bi ovu komponentu isključili iz razmatranja, u svakom trenutku bi mogli da identifikujemo bezbroj odličnih prilika za investiranje, ali bi to bila ogromna greška! Ako prilikom analize multiplikatora vrednosti dobijemo da je cena akcije kompanije precenjena u odnosu na istorijske vrednosti multiplikatora, tada je značajan “downside risk”, tj. rizik od toga da će se vrednosti multiplikatora vratiti na prosečan istorijski nivo i na taj način negativno uticati na ukupan prinos investicije.

Postoji nekoliko multiplikatora vrednosti kao što su recimo cena / dobit, cena / dividende, cena / knjigovodstvena vrednost, cena / vrednost neto imovine. Ipak verovatno najpoznatiji i najčešće korišćeni multiplikator vrednosti je multiplikator dobiti tj. cena / zarada po akciji (P/E). Takođe u većini slučajeva kada vidite samo reč “multiple”, misli se na ovaj multiplikator. Još jedna oznaka za isto često može biti i ovako nešto 10x (P/E = 10). 

Hajde da vidimo na jednom prostom primeru šta se dešava sa cenom akcije ako se smanji multiplikator dobiti. Uzmimo na primer da je cena akcije izmišljene kompanije „Zlatno doba“ 150$ i da je zarada po akciji (EPS) 5$. U ovom slučaju multiplikator dobiti (P/E ratio) će biti 30, što se dobija prostim deljenjem. Dakle investitori su u ovom trenutku voljni da plate 30$ za svaki 1$ zarade (drugačije rečeno 30 godina će biti potrebno da se vrati uloženo). Pretpostavimo dalje da kompanija „Zlatno doba“ posluje odlično i da svake godine uspeva da uveća zaradu po akciji za 10%. U tom slučaju za 5 godina će zarada po akciji narasti na 8$. Veoma impresivan učinak! Ali ako se u međuvremenu promeni raspoloženje tržišta i investitori shvate da je 30$ previše za 1$ profita i smanje iznos na 15$, što i jeste realna vrednost ako posmatramo istorijske proseke na američkoj berzi. Šta će se desiti sa cenom akcije? Sada umesto deljenja treba da pomnožimo 8 i 15. Dobićemo da je cena akcije 120$, što je dosta niže od cene na početku posmatranog perioda. Šta se desilo? Rezultati kompanije su u međuvremenu bili fascinantni, ali je cena akcije bila precenjena na početku perioda što je na kraju došlo na naplatu.

Evo i primera vrednosti nekih multiplikatora za kompaniju Altria (MO) iz maja 2019.

Izvor: FactSet Research Systems Inc., FAST Graphs
(FALCON Method newsletter)

Na kraju da istaknem, multiplikatori vrednosti su indikatori raspoloženja na tržištu, a ne pokazatelji pomoću kojih možete odrediti približnu vrednost kompanije. I još nešto, kada multiplikatori vrednosti opadaju, to može biti i znak da se narušavaju fundamenti kompanije. Stvari uvek treba sagledavati iz više uglova, i sve analizirane pojedinačne komponente na kraju posmatrati kroz prizmu jedne velike celine.

5 Comments

  1. Pozdrav,

    Hvala ti na svemu što pišeš ali ovo se delimično ne uklapa u tvoj portfolio.

    Ako je ukupan prinos investiranog novca bitan zašto onda isključuješ firme koje su takođe kvalitetne ali ne žele da isplaćuju dividendu?

    Zar vrednost akcije padne kada firma isplati dividendu jer toliko manje aktive ima kod sebe?

    Ben Felix ima par snimaka na tu temu
    od novijih ka starijim
    https://www.youtube.com/watch?v=f5j9v9dfinQ
    https://www.youtube.com/watch?v=UpXI_Vd51dA
    https://www.youtube.com/watch?v=9j6DInAMMaM

    Srećno ulaganje,
    BašLedeni indeks investitor

    Odgovori
    • Pozdrav BašLedeni!

      Hvala tebi na spominjanju na Redditu!

      Naprotiv, ovaj članak se baš uklapa u ono što ja zastupam. Lovim kompanije čije sve tri komponente “stoje dobro”. Super što si ovo napisao, dodaću sledeće nedelje (nadam se da ću imati dovoljno vremena, ako ne, onda one tamo nedelje) još malo objašnjenja i konkretan primer kako stvari mogu loše poći ako ne uzmemo u obzir multiplikatore vrednosti.

      Pogledao sam sva tri videa. Moram ti priznati da prvi put čujem za ovog gospodina. U nekoliko tačaka se ne slažem sa onim što govori. Pretpostavljam da je pročitao dosta knjiga pa na to dodao iskustvo i tako formirao svoj pogled. I ja sam pročitao dosta knjiga, stekao neko iskustvo i tako formirao svoj pogled. Dakle, tražio sam strategiju koja po istorijskim podacima, dugoročno, donosi najbolje rezultate. On tvrdi da dividende ne znače ništa, a ja tvrdim da znače 🙂 Naravno ne izmišljam toplu vodu, već tako mislim na osnovu mišljenja i dokaza veoma poznatih imena na polju investiranja. U suštini za svaku tvrdnju koju želiš popularizovati možeš pronaći nekoliko istraživanja, čiji rezultati će potkrpiti ono što želiš dokazati.

      Moje mišljenje je da ljudi, pogotovo na početku svoj investitorske karijere, treba da pokupe (što čitajući, što gledajući) što više informacija i mišljenja, ali da ništa ne treba da prihvataju slepo već uvek na kraju moraju razmišljati svojom glavom, izvući suštinu i sastaviti sebi strategiju koja im najviše odgovara.

      Ja i dalje mislim da radim onako kako je najbolje za mene, što ne znači da je tako najbolje za sve. Pisaću i dalje i nastojaću da dam doprinos zajednici u Srbiji, što kroz materijal, što kroz drugačije mišljenje. Biće mi drago ako ljudi budu čitali moje članke, bez obzira da li će se opredeliti za dividend growth strategiju ili ne. Neće biti smak sveta čak ni ako niko ne bude čitao, ostaće meni neke beleške 🙂

      Dao si mi ideju za nekoliko novih članaka. Biće to u neku ruku i odgovori na ove video materijale. I još jednom da naglasim, ovo što ja propagiram je jedna strategija, koja meni najviše odgovara. Daleko od toga da je jedina i najbolja strategija. Uostalom najbolja strategija koja je najbolja u svim uslovima na berzi ne postoji, jer da postoji svi bi je koristili i na taj način bi je degradirali da ne bude najbolja.

      Hvalam, i takođe srećno ulaganje!

      Odgovori
  2. Pozdrav,

    Čekamo članak o multiplikatorima, polako.

    Ben Felix je portfolio menadžer koji ipak mora da ima određenu investicionu strategiju i to u ime svojih klijenata. Rational Reminder je njegov podcast i kada stigne objavi nešto na YouTubu. Njegov stil je factor based indeksiranje, tj. koji faktorima treba da se izložimo a da pozitivno utiču na prinos. I pokušava da objasni određene popularne strategije i šta tu (ne) valja.

    I on naglašava da ako DGI ili bilo koja druga strategija načini da investitior bude odgovoran i disciplinovan na 20+ godina je dobra strategija jer investitor nije poklekao.

    Voleo bih da vidim istraživanje koje pokazuje da dividende ipak imaju ulogu u pronosu. Možda zaboravljamo da je regulativa igrala ključnu na US tržištu. Stock buyback je bio ilegalan do 1982. godine i dividenda je bila jedina alternativa da se ulagačima vrati novac.

    Iskreno smatram da je stock buyback loša stvar jer je upravni odbor previše izložen da razmišlja o svojim bonusima a ne o budućnosti firme. Avio kompanije samo vas gledam kako ste većinu profita upumpavali umesto u razvoj firme taj novac je otišao u skok cene akcija kroz manipulaciju multiplikatora preko stock buyback.

    Samo nastavi!

    Srećno primanje dividendi,
    BašLedeni indeks investitor

    Odgovori
  3. Hvala puno na tekstu i komentarima. Ovo je zaista fenomenalo i verujem da predstavlja veoma bitne smernice, pogotovu za pocetnike. Sve sto sam do sada procitao je i vise nego korisno.

    Hvala i za entuzijazam i viziju da se da doprinos investment zajednici u Srbiji.

    Ko zna, mozda jednog dana formiramo Investment/Trading Club 😉

    Samo tako nastavi!

    Odgovori

Trackbacks/Pingbacks

  1. Dividenda iz drugog ugla - Dividenda.rs - Investiranje - […] (dividend yield) već da dobro analizirate kompanije. Ako je jedino dividenda značajna komponenta ukupnog prinosa onda to možda nije…

Vaš komentar

Your email address will not be published.

This site uses Akismet to reduce spam. Learn how your comment data is processed.

Share This