U prvom delu ovog serijala pričali smo o osnovi dobre investicione strategije: izgradnji investicionog univerzuma koji se zasniva na istorijski dokazanim faktorima.
Objasnili smo da određeni broj kompanija, pažljivo odabranih, može da napravi razliku između finansijskog uspeha i rizičnog kockanja. Pričali smo takođe o tome zašto ne treba slepo slediti instinkte i/ili savete drugih ljudi.
Sada ćemo zaroniti dublje u srž uspešnog procesa filtriranja, u metrike.
Oni su vaša zvezda vodilja kroz zamršeni lavirint finansijskih tržišta. Oni vam pomažu da donosite informisane odluke, smanjujete rizik i maksimizirate prinos. I dok je biti uspešan investitor mnogo više od prostog sabiranja brojeva, razumevanje i korišćenje pravih metrika će vas svrstati među uspešnije investitore.
Hajde da vidimo gde neiskusni investitori najčešće greše.
Lavirint pokazatelja…
Jedna od najčešćih zabluda je da će više pokazatelja garantovati bolje rezultate ulaganja. Lako je upasti u ovu zamku i misliti da će ti 37 različitih metrika dati jasniju sliku o potencijalu kompanije. Međutim stvarnost je sasvim suprotna.
Iako je nesumnjivo opravdano uzeti u obzir različite karakteristike kompanije kao što su kvalitet, profitabilnost ili rast, ključ je u tome da stvari pojednostavite koliko je to moguće, a da pritom ostanete sigurni da je vaš proces filtriranja “dovoljno kvalitetan”.
Ako duboko zaronite u okean metrika stvari vam neće biti jasnije, već mnogo složenije i konfuznije. Nećete znati kako da odredite prioritet među bezbroj dostupnih metrika, što će vas verovatno paralisati i učiniti nesigurnim.
Prema našem iskustvu 4-5 pokazatelja vam mogu otkriti sve što treba da znate o kompaniji u pogledu brojeva. Za dovoljno kvalitetan proces selekcije kvalitet ulaznih podataka koji se koriste je daleko bitniji od kvantiteta.
Zamka vrednovanja kompanije
Još jedna zamka u koju upadaju mnogi investitori je da uzimaju vrednost akcije kao prioritet u procesu selekcije. Iako je vrednost akcije nesumnjivo bitan faktor, stavljati ga u prvi plan može dovesti do nekoliko problema.
Zamislite na trenutak da je vaš osnovni cilj pronaći akcije čija trenutna cena je manja od realne vrednosti. Čini se kao razuman pristup, zar ne?
Međutim ova metodologija dovodi do velikog broja novih kandidata na kraju svakog procesa selekcije, što već znamo, rezultira ogromnom količinom analize. Što dalje rezultira iscrpljujućom i neefikasnom potragom.
Povrh svega proces selekcije će možda izbaciti neke visokokvalitetne kompanije ali će ogromna većina pogodaka biti kompanije „junk” kvaliteta. Ove poslednje kompanije na prvi pogled mogu delovati kao jeftine, ali dubljom analizom često dolazimo do zaključka da su previše rizične i da im nedostaju osnovne karakteristike solidnih investicija.
Zamislite sledeći scenario: identifikovali ste akciju čija cena je vrlo niska u odnosu na prihode ili knjigovodstvenu cenu. Verovatno čete pomisliti da ste pronašli skriveno blago! Ali, šta je ispod površine?
Da li kompanija ima neki “moat” koji će je zaštiti od konkurencije? Ima li dovoljno prilika za rast i dobar menadžment? Fokusiranje samo na valuaciju u ovim situacijama vas može prevariti, zato verujemo da procena trenutne vrednosti akcije u odnosu na realnu vrednost ne treba da bude deo procesa početne selekcije investicionog univerzuma.
Konvencionalni računovodstveni pokazatelji nisu dovoljno kvalitetni
Konačno dolazimo do najvažnije zamke: preveliko i neopravdano poverenje u konvencionalne računovodstvene pokazatelje kao jedinu metriku stvaranja realne ekonomske vrednosti kompanije. Morate prihvatiti činjenicu da računovodstvo nije zamišljeno da pomaže investitorima već za obračun poreza. Stoga se računovodstvenim pokazateljima lako manipuliše i svaki multiplikator zasnovan na ovim izveštajima može biti obmanjujući i opasan.
Evo par nedostataka:
- Računovodstvo tretira akcionarski kapital kao besplatan novac (zamagljuje zaradu kompanije)
- Računovodstvo različito tretira dve identične investicione odluke (zamagljuje zaradu kompanije)
- Računovodstvo pruža previše slobode menadžmentu da se igra sa određenim stavkama (zamagljuje tokove gotovine)
- P/E, P/FCF, P/EBITDA, P/BV, ROI i ROIC mogu biti takođe zamagljeni, pa nisu pogodni da se na njima zasnivaju ozbiljne investicione odluke
- Čak i cena (Price) komponenta u često korišćenim multiplikatorima dovodi do nejasnoća zbog razlika u strukturi kapitala (zamagljuje sve multiplikatore u kojima se pojavljuje ova komponenta)
- Rast zarade može biti procentualno visok ali i takav može dovesti do uništenja vrednosti za akcionare (nije svaki rast dobar)
Da bi ilustrovao ovo o čemu sam pričao pokazaću primer kompanije AT&T između 2009. i 2022. godine.
Tokom ovih 13 godina zarada po akciji (EPS – osenčena zelena površina) kompanije AT&T porastao je sa 1,60$ po akciji na 2,57$, što predstavlja rast od preko 55%. Međutim ono što je zanimljivo cena akcije na kraju perioda je skoro ista kao na početku perioda (crna linija) a između je uglavnom stagnirala.
Kako je to moguće? Odgovor leži u obmanjujućoj prirodi knjigovodstvenih pokazatelja i kako oni mogu stvoriti lažnu sliku pravih poslovnih performansi.
Umesto toga mi koristim EVA (Economic Value Added) koncept, metrike koje pružaju precizniju sliku o generisanju vrednosti za akcionare. EVA uzima u obzir i troškove akcionarskog kapitala nudeći holistički pogled na to koliko efikasno kompanija stvara (ili pak ne stvara) vrednost za svoje akcionare.
EVA ja sveobuhvatan net profit rezultat koji uzima u obzir sav kapital koji se nalazi u kompaniji, uključujući i akcionarski kapital, koji se iz nekog razloga (po mnogima pogrešno) smatra besplatnim novcem prema GAAP računovodstvu.
Hajde da proverimo šta kaže EVA koncept za AT&T između 2009. i 2022. godine.
U ovom slučaju crvena linija pokazuje sasvim drugačiju sliku. Uprkos očiglednom rastu EPS-a, EVA kompanije je ostala relativno ravna, što sugeriše da iako su računovođe bile zadovoljne rezultatima, kompanija nije povećala ekonomsku vrednost. Uprkos rastu EPS-a cena je ostala nepromenjena zbog stagnacije EVA pokazatelja.
Pogledajmo sada primer Amazona između 2007. i 2015. godine koji je dijametralno suprotan primeru AT&T-a.
Tokom ovog perioda Amazonov EPS nije pokazao nikakav napredak (bio je 0,06$ po akciji i 2007. i 2015.) Prosečnom posmatraču ovo može izgledati veoma zbunjujuće, jer je cena akcije eksplodirala, porasla je sedmostruko tokom istog perioda.
Kako je moguće da EPS kompanije stagnira a da se njena tržišna vrednost naglo poveća?
Odgovor leži u EVA pokazateljima Amazona koja je rasla skoro u skladu sa cenom akcije, povećavajući se šestostruko tokom tih osam godina.
Ukratko, morate staviti kvalitet podataka koje koristite za proces selekcije iznad svega ostalog. To je razlog zašto ekipa FALCON Method-a troši desetine hiljada dolara godišnje na ove kvalitetne podatke institucionalnog nivoa.
Izgradnja vrhunskog procesa selekcije: fokus na kvalitetu i rastu
Šta dakle da koristimo za naš proces selekcije?
Naš zaključak je da se treba fokusirati na po 2 ključna pokazatelja koji se odnose na kvalitet i na rast. Tačnije, koristimo Return on Capital (ROC), EVA Margin, Sales Growth (na petogodišnjem i na desetogodišnjem vremenskom intervalu) i EVA Growth. Ovi pokazatelji kada se koriste zajedno nude sveobuhvatan prikaz kvaliteta kompanije i stvaranje stvarne vrednosti za akcionare.
Pomoću ovih metrika vršimo selekciju kompanija, dodeljujemo Quality-Growth ocenu, davajući jednak značaj svakom faktoru. Posle rangiranja izdvajamo najboljih 50-100 kompanija koji postaju naš investicioni univerzum.
Možda ćete se zapitati zašto se fokusiramo isključivo na kompanije visokog kvaliteta sa neprekidnim rastom? Pokazaćemo dva uverljiva razloga.
Razlog 1: Potencijal za dvocifrenim fundamentalnim prinosom
Prvo i najvažnije ove natprosečne kompanije imaju odlične izglede da ostvare visoke, dvocifrene fundamentalne prinose. To znači da njihov rast, u kombinaciji sa dividendama i efektom otkupa sopsvenih akcija može sam po sebi da obezbedi bolji učinak od tržišta u celosti.
Drugim rečima, nije vam nužno potrebna pomoć promene sentimenta u smislu valuacije akcije za postizanje superiornih prinosa. Ovo takođe eliminiše potrebu za stalnim pronalaženjem novih investicionih ideja, ublažavajući takozvani „rizik reinvestiranja“.
Ove kompanije su najbolje ako ne i jedine opcije za pravu buy-and-hold strategiju, jer kupovinom njihovih akcija možete sedeti i posmatrati kako vreme i složeni kamatni račun čine svoje.
Kako bismo vam pomogli da bolje razumete ovaj koncept, evo podataka kako se odnose kvantitativne metrike i fundamentalni prinos našeg investicionog univerzuma prema istim metrikama S&P 500 indeksa u poslednjih 10 godina. Vidi se da su metrike kompanija koje se nalaze u našem univerzumu za klasu bolje od metrika najvećih američkih kompanija.
Razlog 2: Dobre kompanije retko postaju loše (i obrnuto)
Odlične kompanije retko postaju loše preko noći, i obrnuto, kompanije koje konstanto demonstriraju loš kvalitet ne postaju nekim čudom liderima na svojim poljima.
Grafikon pokazuje GMO istraživanje koja dokazuje da kompanije sa visokim ROC vrednostima imaju tendenciju da ostanu lideri na tržištu a kompanije koje nisu mogle da proizvedu visoke prinose na svoj uloženi kapital ne mogu da poboljšaju ovu metriku tokom vremena. Zato je važno ulagati u dobre kompanije a izbegavati loše.
Najkvalitetnije kompanije čine okosnicu našeg investicionog univerzuma a ujedno i razlog zašto je naš univerzum relativno stabilan i ne menja se često tokom vremena.
Videli smo dakle proces za kreiranje našeg investicionog univerzuma ali ovaj korak, iako od suštinskog značaja, je tek vrh ledenog brega. Da bismo shvatili kompletnu priču iza kompanije moramo istražiti i kvalitativne aspekte. U trećem delu serijala ćemo pričati o tome zašto moramo uraditi duboku analizu kompanija koje su visoko rangirane tokom procesa selekcije.